CFA Level 2 Derivatives : สาม Step เทพ พิชิต Forward และ Future

จากประสบการณ์ที่สอนเตรียมสอบ CFA มาหลายปี หัวข้อที่ผมพบว่าทำให้นักเรียน เลเวล 2 ท้อแท้เป็นที่สุดมักจะมีเรื่องของตราสารอนุพันธ์ (Derivatives) อยู่ในอันดับต้นๆเสมอ เพราะสูตรเยอะ และคำนวณหลายขั้น สมัยครูพิ้งสอบ ก็เกือบโยนทิ้งจนผมมีโอกาสช่วยอธิบายง่ายขึ้นให้จนสอบผ่านได้คะแนนขวาสุดในเรื่องนี้

วันนี้ผมเลยอยากช่วยย่อยสรุปเอาหัวใจสำคัญในการเก็บคะแนนเพิ่มในส่วนนี้มาไว้เป็นแนวทางให้กับผู้สมัครที่กำลังเริ่มหมดแรงอยากจะโยนหัวข้อนี้ทิ้งให้กลับมาเข้าใจจนสามารถทำคะแนนส่วนนี้ได้เพิ่มขึ้น เพราะจริงๆแล้วถ้าแม่นในขั้นตอนและคอนเซปก็จะสามารถทำคะแนนในเรื่องนี้ได้เน้นๆครับ ชัวร์กว่า Ethic กับ FS Analysis อีก

Part แรก เราจะมาเริ่มสรุปหัวใจของ Forward และ Future ด้วยกันก่อนนะครับ

ขั้นตอนแรก : ทำความเข้าใจความแตกต่างระหว่าง Forward กับ Future ให้ชัดเจน 

ถ้าใครยังไม่แน่ใจลองดูตารางเปรียบเทียบด้านล่างดูครับ

จากตารางด้านบนเราจะพบว่า สัญญาของForward และ Future มีลักษณะที่แตกต่างกันดังนี้

ประการแรก : Forward สามารถ Custom Made ทั้ง ขนาดสัญญา (Size) และวันหมดอายุ (Maturity) ได้เองหมด ขึ้นอยู่กับกับการเจรจา ในขณะที่ Future ถูกกำหนดมาตรฐานมาหมดแล้ว (Standardized) ซึ่งสามารถลองเข้าไปดูตัวอย่างใน TFEX ได้เลย เช่น SET50 future, GOLD Future เป็นต้น

ประการที่สอง : การทำ Forward ส่วนมากจะขึ้นอยู่กับการเจรจาของ 2 ฝ่าย เช่น ผู้ส่งออก (Exporter) หรือ ผู้นำเข้า (Importer) โดยส่วนมาก จะต้องทำ Currency Forward เพื่อป้องกันความผันผวนของค่าเงิน โดยจะทำผ่านธนาคาร โดยเจรจา Quote rate ขอราคากัน ตามแต่ละรายการที่จะทำ ส่วน Future นั้นมีตลาดเป็นตัวกลาง และเปิดให้ซื้อขายกันเหมือนตลาดหุ้น ซึ่งใน ตลาด Future มี Currency Future ด้วย แต่ยังไม่นิยมเท่าไหร่นัก และธุรกรรมส่วนมากของเรื่อง currency จะผ่าน ธนาคารมากกว่า

ประการที่สาม : เนื่องจาก Forward เป็นการตกลงกันเองระหว่าง 2 ฝ่าย ไม่มีคนอื่นเข้ามาเกี่ยวข้อง ดังนั้น อาจจะเกิดโอกาสที่ อีกฝ่ายเบี้ยวสัญญา ไม่ส่งมอบสิ่งที่ได้สัญญาไว้หรือไม่จ่ายเงิน (Default risk) ในขณะที่ Future มีตัวกลางเป็นตลาด และมี Clearing House ซึ่งสามารถมั่นใจได้เลยว่า จะไม่มีทางที่จะเกิดการเบี้ยวกัน

ประการสุดท้าย : การทำ Forward ส่วนมาก แค่ตกลงกัน ไม่มีการวางเงินประกันล่วงหน้า ในขณะที่ Future จะต้องมีการวางเงินประกันขั้นต่ำ (Initial Margin) และในระหว่างที่เปิด position ไว้ จะมีการคำนวนเงินประกันขั้นต่ำ (maintenance margin) อยู่ตลอดเวลา ซึ่งการเปิด position ใน ตลาด future นั้น จะมีการทำ Mark to Market อยู่ทุกวัน ซึ่งจะเป็นการปรับสภานะสัญญาที่เราถืออยุ่ ให้เป็นมูลค่าตามราคาตลาดทุกวัน ถ้าหาก margin เราไม่เพียงพอ จะเกิดสิ่งที่เรียกว่า Margin Call เพื่อพิ่มเงินวางประกันกลับไปสู่ระดับเริ่มต้น (Initial Margin) ถ้าหากเราไม่ทำ สัญญาที่เราเปิดอยู่จะถูกบังคับขาย (Forced Sale) เพื่อจำกัดความเสียหาย และถูกเรียกชำระส่วนขาดทุนให้ครบถ้วน

สี่ประเด็นนี้จะเป็นโบนัส Boost คะแนน สำหรับคนที่ไม่เก่งคำนวณ ที่อาจจะถูกถามตรงๆเรื่องความแตกต่างนี้ ซึ่งถ้าแค่จำไปตอบได้ ต่อให้คำนวณพลาดก็ยังพอเก็บคะแนนในส่วนนี้ได้ครับ

ขั้นตอนที่สอง : ฝึกคิดราคา Forward และ Future เพื่อล้อคราคา ณ วันสิ้นสุดสัญญา

เนื่องจากเนื้อหาหลักสูตร CFA Level 2 นั้นจะเน้นให้ผู้สอบสามารถทำการประเมินมูลค่าสินทรัพย์ได้ทุกชนิด ข้อสอบจึงเน้นถามหากันแต่มูลค่าสัญญาในสถานการณ์ต่างๆซื่งจะต้องเริ่มที่การหาราคา Forward หรือ F(0,t)ในวันสิ้นสุดสัญญาเสียก่อน

จริงๆแล้วแล้วการคิดราคาของ Forward และ Future นั้นใช้สูตรเดียวกันทั้งหมด แต่การที่เราจะยกตัวอย่างการคำนวณราคาของ Forward เพียงอย่างเดียวเป็นเพราะอย่างที่เกริ่นมาว่ามันเป็นการทำสัญญาระหว่างกันโดยตรงจึงไม่ได้มีราคาแสดงแบบ Real Time เหมือน Future ซึ่งเป็นตราสารที่มีการซื้อขายในระบบอิเลกทรอนิกส์จึงต้องคำนวณเอาเองครับ

เท่าที่ผมสังเกตมา Candidate ส่วนใหญ่เห็นโจทย์ที่ถามหาการคำนวณมูลค่าสัญญา Forward ปุ๊บก็จะรีบแทนค่าในสูตรปั๊บ แต่กลับต้องพบกับความผิดพลาดในการคำนวณอยู่เสมอ

ผมจึงอยากเน้นพื้นฐานในการใช้เครื่องมือสำคัญซึ่งส่วนใหญ่แล้ว candidate ทั้งหลายมักจะมองข้าม และไม่ได้ใช้ นั่นก็คือ การตีความโจทย์ให้ชัดด้วยการเขียนเส้น timeline ซึ่งเรื่องนี้ได้ถูกปูพื้นฐานไว้แล้วตั้งแต่เรื่อง Time value of Money (TVM) ใน level  1 ที่ผ่านมา

โดยปรกติในการคำนวณหาราคาของ Forward จะมีสูตรการคำนวนหลายรูปแบบ แต่ก่อนจะไปถึงสูตรผมอยากเน้นให้ลองเขียน timeline ขึ้นมาก่อน แบบนี้ครับ

ในรูปที่ 1 : เราจะรู้ราคาปัจจุบัน (S0) ของตราสารอ้างอิง ซึ่งเราจะสามารถหาราคา Forward ได้ เหมือนการหา Future Value (FV) ใน level I โดยผ่านการคูณด้วย Discount Rate เข้าไป (1+r) เราก็จะได้ ราคา Forward ขึ้นมา โดยราคาที่คำนวนได้นี้ จะถูกกำหนดไว้ตั้งแต่ปัจจุบัน เพื่อให้นักลงทุนได้ตัดสินใจว่า จะเข้ามาถือครองสัญญา ในสถานะการ Long หรือ Short เช่น คิดว่า ราคากาแฟ (ที่เป็นตราสารอ้างอิง) จะปรับตัวสูงขึ้นในอนาคต นักลงทุนก็จะทำการ ‘Long Forward’ ไว้ เพื่อสามารถทำกำไร ตามทิศทางที่คาดการณ์ไว้ เป็นต้น แต่การชำระราคาจะไปเกิดขึ้น ณ วันสิ้นสุดสัญญา

 

ในรูปที่ 2 : สิ่งที่ต้องคำนึงถึงต่อไปก็คือ Forward บางชนิด อาจจะมีกระแสเงินสด หรือ Cash flow เช่น เงินปันผล (dividend) จากหุ้น หรือ ดอกเบี้ยรับ (coupon) จากการถือหุ้นกู้ เกิดขึ้นระหว่างทาง หรือมีต้นทุนการถือครอง (Storage Cost) สำหรับสินค้าบางอย่าง เช่น commodities จะต้องนำ ผลประโยชน์ (benefit) หรือ ต้นทุน (benefit) ที่เกิดขึ้น นำมาปรับการคำนวนหาราคาของ Forward ด้วย ซึ่งจะขอแนะนำให้ยึดหลักการไว้ว่า

ถ้าได้ benefit ให้ไป ‘หักออก’ จากการคำนวนหาราคา Forward

ถ้าเกิด cost ให้ไป ‘บวกเข้า’ ในการคำนวนหาราคา Forward

ซึ่งการปรับราคา เราจะสามารถทำได้ 2 วิธี คือ

วิธีแรก (I) ให้คิดมูลค่าของ benefit หรือ cost ที่จะเกิด เป็น Present value (PV) ให้เรียบร้อย กลายเป็น Present Value of Dividend (PVD) หรือ Present Value of Cost (PVC) เพื่อนำมาบวกหรือลบ ออกจาก ราคาปัจจุบัน (S0) ของตราสารอ้างอิง ให้เรียบร้อย แล้วค่อยหาค่า Future Value ซึ่งจะเป็นราคา Forward

วิธีที่สอง (II) ทำการคิดราคา Forward แบบธรรมดาไปก่อน คือนำราคาปัจจุบัน (S0) ของตราสารอ้างอิง ไปหา Future Value เลยเหมือนในรูปแบบแรก แล้วค่อยนำ benefit หรือ cost ที่จะเกิดขึ้น ไปคิดเป็น Future Value เช่นกัน ได้แก่ Future Value of Dividend (FVD) หรือ Future Value of Cost (FVC) นำไปหักออก หรือบวกเพิ่ม ภายหลัง

ขั้นตอนที่สาม : ฝึกหามูลค่าของสัญญา Forward ของเราในระหว่างทางก่อนถึงวันสิ้นสุดสัญญา 

สิ่งที่จะสร้างความสับสนมาก หลังจากคำนวน ราคา Forward ได้แล้ว ข้อสอบจะชอบถามว่า มูลค่าของ Forward หลังจากที่ผ่านไปแล้ว 30 วัน เป็นเท่าไหร่? เจอโจทย์แบบนี้เข้าไป คงมีบางคนเกิดคำถามตามติดมาว่า ที่หาไปก่อนหน้านี้ ไม่ใช่มูลค่าเหรอ? ไม่ใช่ครับ อันนั้นมันราคา Forward ที่ปลายทางที่เราล้อคไปแล้วครับ
 
จึงขอเน้นความแตกต่างระหว่างราคา Forward (Forward Price) กับมูลค่า ของ Forward (Forward Value) อีกครั้งว่ามันไม่ใช่คำเดียวกันนะครับ
 
หลังจากที่เราคำนวนราคา Forward และตัดสินใจได้ว่า จะลองถือครองสถานะ เป็น Long Position (ถ้าราคาปรับขึ้น เราจะได้กำไร) ดู พอเวลาผ่านไป ราคาปัจจุบันของตราสารอ้างอิง (St) ก็จะปรับขึ้นลงตามสภาพตลาดไปด้วย ในขณะที่ราคา Forward ถูกกำหนดไว้ล่วงหน้าตั้งแต่วันแรกแล้ว ไม่ได้เปลี่ยนแปลง เพราะฉะนั้น เราเลยต้องมาคิดคำนวณ update กันซักหน่อยว่า Position ที่เราถืออยู่ ตกลงว่า “วันนี้” มันกำไร หรือขาดทุน กันแน่ เลยเป็นที่มาของการหามูลค่า Forward ในขั้นตอนนี้
ซึ่งขอย้ำอีกครั้งว่า “Forward Value ไม่ใช่ Forward Price “นะครับ

ก่อนที่จะเริ่มคำนวน ให้ตั้งต้นสมการนี้ ให้ขึ้นใจว่า Value = Spot – PV of Forward

การจำหาคำตอบได้ ต้องจำสมการข้างบน และเขียน timeline เพื่อช่วยคำนวนดังนี้
 

ในรูปที่ 3 : สมมุติว่า เวลาผ่านมาซักระยะ คือ (t) ทำให้ ณ ปัจจุบัน เราอยู่ที่จุด t ซึ่ง เราจะรู้ราคาตราสารอ้างอิงปัจจุบัน คือ St  สิ่งเราต้องทำก็คือ เอาราคา  Forward ที่เราหามาได้ ก่อนหน้านี้ ทำการคิด Discount กลับมา ให้เป็น Present Value กลับมาที่จุด t ซึ่งระยะเวลาการ discount จะไม่ใช้ T อีกต่อไป เพราะเราไม่ได้กลับไปที่จุดเริ่มต้น (0) แต่เราอยู่ที่ จุด t ดังนั้นเราใช้แค่ T-t เท่านั้น เมื่อนำมาหักลบกัน เราจะได้มูลค่าของสัญญา Forward Value ที่เราถืออยู่นั่นเอง ถ้าเป็น (+) แปลว่า เรากำไร แต่ถ้าเป็น (-) ก็แปลว่า เราขาดทุนอยู่ 

ยกตัวอย่างช่วงเวลา เพื่อให้เข้าใจง่าย เช่น สัญญา Forward มีอายุ 90 วัน เวลาผ่านไป 30 วัน เราอยากหามูลค่า เพราะฉะนั้น เราจะอยู่ ณ วันที่ 30 และมีเวลาเหลือเพียง 60 วัน ก่อนที่ Forward จะหมดอายุ การหามูลค่า ก็จะนำ ราคาตราสารอ้างอิง ณ วันที่ 30 เป็นตัวตั้ง และ Discount ราคา Forward กลับมา 60 วัน เพื่อเอามาหักลบกันดูว่ากำลังกำไรหรือขาดทุน

อีกหนึ่งข้อที่ควรระวัง คือ หากมี benefit หรือ cost ระหว่างทางที่เหลืออยู่ อย่าลืม ทำ เป็น Present Value กลับมาเพื่อ เอาเข้าไปคำนวนในราคาปัจจุบัน (St)ในวันที่ 30 ด้วยเช่นเคยครับ

หวังว่าเคล็ดลับข้างต้น จะทำให้เห็นภาพรวมในการเข้าใจสูตร และแปลงเป็น เส้น timeline เพื่อให้ง่ายต่อการคำนวน และอ่าน Derivative เนื้อหา Forward และ Future นะครับ ถ้าค่อยไล่ Step ไปแบบนี้ จะไม่สับสนและแทนค่าผิดแน่นอนครับ

ปิยะ

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 



 


 


 
 
ครูพิ้ง
Say Hello

ครูพิ้ง

Program Director at Pink School of Finance
เพราะครูพิ้งเชื่อในโอกาสที่จะเปลี่ยนชีวิตจากการส่งต่อความรู้ด้านการเงินให้กับผู้อื่น เมื่อ 5 ปีก่อน ครูพิ้งจึงทำการตั้งโรงเรียน Pink School of Finance ขึ้นเพื่อเปิดอบรมหลักสูตรการเงินบนพื้นฐานของหลักสูตรการลงทุนระดับโลกที่ชื่อว่า CFA เพื่อคนทุกระดับความรู้และพื้นหลัง และยังคงมุ่งมั่นที่จะบอกเล่าเรื่องราวดีๆของโลกการเงินผ่านตัวอักษรตลอดไปไปด้วยความสุขใจที่ได้จุดประกายความสำเร็จให้กับลูกศิษย์ทุกคน
ครูพิ้ง
Say Hello

Comments

comments

Author: ครูพิ้ง
Tags